猫眼除夕流血上市目标融资仅2.5亿美元 难纾现金流黑洞

根据彭博社等外媒报道，将于除夕上市的猫眼娱乐IPO定价在14.80港元，位于招股区间14.80至20.4港元区间底端，IPO规模为1.324亿股，占扩大后股本的11.6%。由此推算，猫眼娱乐的融资总额约为2.5亿美元，总市值折合人民币约为145亿。

上图源自彭博社

在港新年表现最差“新经济股”

从首次提交招股书时传闻的10亿美元募资，到更新版招股书提到的3到4亿美元，再到如今的2.5亿美元，猫眼的预期一再下调，胃口越来越小。其实，这种自降身价流血融资的手段并不罕见，但往往很难起到预期的效果。

在1月23日的首次公开招股中，猫眼娱乐初尝苦涩，首日融资仅获得750万港元的认购，占公开发售集资额的2.8％，成为在港首日融资表现最差新经济股。而此次IPO底价抛售的手段，其实也并不罕见。去年夏天小米上市时，就曾将IPO价格定在招股区间的底端——17港元，但仍未避免破发的命运，股价至今一蹶不振。

本月中旬上市的微盟，也同样因为公开发售认购不足，从而将IPO价格定于发行区间下限，但三日后股价随即闪崩，重挫30%，迄今仍在发行价下方徘徊。

说到底，降价是一柄双刃剑，一方面有可能帮助猫眼薄利多销度过IPO颠簸期，另一方面也很可能由此而挫伤股民和投资机构的信心和积极性，毕竟降价从某种程度上可以说是信心不足的表现。

盈利模式不成熟，猫眼流血破发或成必然

其实，猫眼出现这样的问题并不令人意外，毕竟机构投资者占主流的港股更加重视企业的基本面。正如信诚证券联席董事张智威所说的那样，没有盈利基础是猫眼娱乐融资上市的最大障碍，“之前已经有很多类似的新经济、生物科技公司上市，股价表现都强差人意，甚至潜水，投资者担心（猫眼娱乐）会走一样的路，因此而却步。”

客观来讲，作为一家即将走向资本市场的公司，猫眼娱乐的盈利模式显然还不够成熟。招股书显示，过去的三年半中，猫眼娱乐巨亏20多亿元。其中，2015年、2016年及2017年，猫眼娱乐的亏损净额分别为人民币12.98亿元、5.08亿元及7610万元。2018年前三个季度，猫眼的亏损再度出现反弹，净额高达1.44亿元，几乎是去年的两倍。

另一方面，猫眼的营收能力却存在着结构性问题，较容易受到政策波动的冲击。以2018年前三个季度为例，在线娱乐票务服务占猫眼总收益的59.8%，娱乐内容服务紧随其后占29.8%。随着票务新政的落地，服务费不得高于2元的条款，势必会对猫眼的主营收入造成极大的冲击。国金证券认为，如果按照上述方法进行限价，以2018年9月30日以前的数据为基准，该公司总收入预计会下滑11.32%左右，毛利率可能由64.1%下滑至52.78%。

受大环境影响，中国电影市场供给侧的问题也开始逐步凸显。多家电影上市公司人士在接受采访时表示，行业屡有项目停工现象，在4月份后，将会表现在放映端。在这种情况下，猫眼的娱乐内容服务势必也将受到极大的冲击。此外，新政中取消票补的条款，对长期依赖票补进行发行的猫眼来说，也是一种考验。

总而言之，猫眼缺乏成熟健康的盈利模式，尤其是不合理的业务结构，使其更容易遭受政策和经济大换将的影响，抗周期能力差。这样一支股票，在如今新概念股云集的港股市场，无疑是缺乏竞争力的，流血破发的命运恐怕很难抗拒。

核心资产匮乏，拓展空间有限，长期增长无望

对于轻资产的互联网公司而言，用户和数据其实才是核心价值所在，同时也决定着发展边际和想象空间。而猫眼的流量和用户却主要掌握在腾讯和美团手里，按2018年前三个季度的数据来计算，自有应用程序上的活跃用户仅占5%。

风险正在于此，猫眼与腾讯、美团的合作存在时间限制，其中微信支付为5年，QQ钱包为8年，与美团的合作更是仅剩3年的时间。其中，微信支付入口是作价9亿元拿到的，到期后腾讯会如何开价，目前还很难说，毕竟腾讯不是猫眼的大股东，届时会不会为了财务受益狮子大开口，谁都无法保证。

而从长远来看，市场纵深不足或许才是猫眼面临的最大风险。现如今，中国电影票务已经基本上实现了在线销售，猫眼、淘票票两强合计市场占有率和渗透率均超过8成以上。在这种局面下，蛋糕做大的空间已十分有限，猫眼想要拿下更大的市场份额正变得日益日益困难。更何况，电影放映本身就不是一个高利润的行业，猫眼想以有限的服务费谋生，前景着实难以预料。

投行和券商汇集的香港证券市场，实质上是一个高度成熟的市场，在这里一切问题都将被无限放大，而经历内地新概念股上市潮后，对内地的新经济公司的投资更加谨慎敏感。“猫眼娱乐concept（概念）系好嘅，但潮流、气氛已经过咗，如果佢在阅文上市时推出，反应会好。”正如耀才证券行政总裁许绎彬所说的那样，猫眼错过了上市的最佳时机，如今已不再吃香。可以说，天时地利，如今都不站在猫眼这一边。

当初，小米没能通过调低发行价的手段实现护盘，股价仍是一溃千里，至今依然在低位徘徊。那么，有样学样的猫眼能够逃脱“见光死”的命运么？我们拭目以待。

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